En 2013, la Banque des Règlements Internationaux (BRI) s’appuyait sur 647 employés, répartis entre 54 pays. Elle comptait 60 membres.

Ses missions sont diverses :

– émission de la monnaie fiduciaire et de la monnaie Banque centrale ;
– définition de la politique de taux d’intérêt et des mesures de contrôle de la masse monétaire (taux de refinancement, taux de dépôt, mécanismes de réescompte, opérations d’open market etc.) ;
– intervention sur le marché des changes ;
– gestion des réserves d’or ;
– supervision des marchés financiers et diffusion des réglementations auprès des banques (ratios de solvabilité, réserves, etc.) ;
– stabilité des prix ;
– réduction du chômage ;
– prêteur en dernier ressort.

Les mandats confiés aux Banques centrales peuvent varier sensiblement. Alors que la Banque Centrale Européenne (BCE) se voit confier comme mission principale la stabilité des prix, la Réserve Fédérale des Etats-Unis (Fed) a par exemple pour objectifs « un taux d’emploi maximum, des prix stables et des taux d’intérêt à long terme peu élevés ».

Cette base monétaire est d’une importance capitale dans le processus de création monétaire. En contrôlant la base monétaire, la Banque centrale peut en effet avoir une influence directe sur la quantité de monnaie en circulation. Elle peut par exemple imposer un montant de réserves obligatoires aux banques, choisir de rémunérer ou non ces dépôts, et fixer le niveau des taux d’intérêt. La quantité de monnaie en circulation et le coût du crédit ont un impact direct sur l’économie réelle et l’inflation.

Il s’agit de l’inverse d’une Politique monétaire restrictive.

La politique monétaire du Japon en matière d’assouplissement quantitatif a eu un impact spectaculaire sur les marchés actions. Depuis l’entrée en fonction de Haruhiko Kuroda à la tête de la Banque Centrale le 20 mars dernier, le Nikkei a gagné près de 23%. Longtemps attendue, cette politique expansive pose néanmoins quelques questions, notamment pour son effet sur les pays émergents alentours.

Certes, les détenteurs d’actions nippones avaient de quoi se réjouir cette année, les compagnies nationales bénéficiant largement des injections de liquidité, d’une croissance enfin positive (+0,9% au T1 2013) et d’un certain coup d’arrêt à la déflation. Mais la dépréciation agressive du yen (le taux de change USDJPY est par exemple passé de 77 en octobre 2012 à 100 en mai 2013) posera également problème à terme. Cela risque en effet de créer un avantage compétitif démesuré pour les compagnies nippones à l’international, en particulier pour celles qui sont présentes dans les économies émergentes telles que la Corée du Sud, l’Indonésie ou la Thaïlande. Dans ces pays, les importations en provenance du Japon peuvent représenter jusqu’à 20% du produit intérieur brut. Les compagnies japonaises qui y sont présentes risquent de déstabiliser les entreprises nationales et d’éroder leur rentabilité, affectant en retour le développement de leur pays auquel elles contribuent tant.

Si le fait de présenter une diversification internationale et une exposition forte aux pays émergents s’avérait être un facteur de réjouissance pour les entreprises des pays développés, cela pourrait bien être perçu comme une tare à l’avenir, en particulier pour les entreprises axées autour des biens de consommation quotidiens, les plus exposées à un ralentissement de la demande locale.

D’aucuns pensent que la chute du yen devrait se poursuivre pour de nombreux mois, à la fois sous l’effet des Abenomics certes, mais également à cause de la vigueur retrouvée du dollar. Depuis le début des régimes flottants en 1973, jamais le dollar n’avait connu plus de 8 mois d’appréciation face au yen. L’impact de la FED sur cette appréciation du dollar n’est pas à négliger. La Réserve Fédéral est en effet la seule Banque Centrale à envisager actuellement la possibilité de freiner ou couper ses programmes d’assouplissement quantitatif et maîtriser l’expansion de sa masse monétaire, renforçant l’attrait du billet vert pour les investisseurs. Cela ne veut pas dire que ce freinage monétaire interviendra dès les prochains mois, mais les investisseurs estiment que la FED pourrait bien être la première Banque Centrale à agir de la sorte.

Car, de l’autre côté de l’Atlantique, les Banques Centrales semblent encore occupées à rassurer les investisseurs. N’oublions pas que la Banque d’Angleterre vient de choisir le canadien Mark Carney pour prendre la relève de Sir Mervyn King dès le 1er juin 2013 et poursuivre la politique d’achat d’actifs. Mark Carney, lui-même gouverneur de la Banque du Canada, est connu pour avoir inondé le marché canadien de liquidité afin de tirer le pays en dehors de la crise des subprimes. Quant à la Banque Centrale Européenne, celle-ci a abaissé son taux directeur à 0,5% le 2 mai dernier, tout en réaffirmant sa disposition à poursuivre sa politique monétaire accommodante.

Aux Etats-Unis, le Federal Open Market Committee (FOMC) a certainement incarné l’une des Banques Centrales les plus proactives du monde dans sa façon de stimuler la croissance, à travers une politique monétaire accommodante. Le point culminant de cette politique fut la réunion de décembre 2012 où l’engagement fut pris de ne pas relever les taux d’intérêts directeurs jusqu’à ce que le taux de chômage descende en-dessous de 6,5% sur le territoire américain. Les Etats-Unis ont finalement représenté l’économie la plus vigoureuse des pays développés en ce début d’année, poussant la FED à envisager la possibilité de freiner ses programmes d’assouplissements quantitatifs, même si l’horizon et l’importance de ce freinage demeurent inconnus. Ceci marquerait un resserrement de la politique monétaire. Sur la même période, les américains ont dû faire face d’une part à une hausse de 2% des taxes sur les salaires, et d’autre part à un gel des dépenses publiques, tandis que l’avenir et la stabilité de la fiscalité restait incertains, en grande partie à cause des débats opposants Républicains et Démocrates.

Les politiques monétaires expansives sont aussi la norme en Europe

La zone euro et la Grande-Bretagne se dirigent elles aussi vers la voie d’une politique fiscale de plus en plus agressive envers leurs concitoyens, peut-être même davantage qu’aux Etats-Unis. Des voix se sont élevées, notamment autour de la méditerranée, en Espagne, en Italie, en Grèce et même au sein du gouvernement Hollande, pour que les politiques d’austérité n’annihilent pas tout espoir de reprise économique à cause de leur trop grande sévérité. Néanmoins, la question n’est pas tant de savoir si la fiscalité doit être élevée pour combler les déficits ou si elle doit être plus faible pour relancer la consommation, le débat porte avant tout sur la politique monétaire à mener et notamment sur le possible relèvement des taux. En contraste avec les débats publics, il existe une certaine forme de consensus au sein des Banques Centrales autour des politiques monétaires expansives. Trois membres du comité sur la politique monétaire de la Banque d’Angleterre ont voté pour une hausse des achats d’actifs tandis que sur le continent, le président de la Banque centrale européenne (BCE), Mario Draghi, a discuté à nouveau la possibilité de baisser les taux d’intérêts directeurs.

La politique monétaire du Japon suit sa propre voie

Le Japon suit quant à lui sa propre voie monétaire. Le premier ministre Shinzo Abe a été élu avec un mandat clair : relancer l’économie et enrayer la déflation. Lors de son intronisation à la tête du pays, il a immédiatement mis en place un stimulus fiscal de 10,300 milliards de yens, tout en plaçant à la tête de la Banque Centrale un homme réputé pour ses vues expansives, Haruhiko Kuroda. Ce dernier n’a pas déçu les attentes puisqu’au cours de sa première réunion, la Banque du Japon a annoncé son engagement à doubler la taille de la base monétaire au cours des deux prochaines années à travers des achats d’obligations souveraines, pour des montants de 7,000 milliards de yens ou plus par mois.

La hausse du dollar cette année fait inévitablement se poser la question d’une nouvelle ère haussière pour le billet vert. Entre le 31 décembre 2012 et 22 mai 2013, le dollar index, mesure de la valeur internationale du dollar américain face à un panier de devises internationales de premier rang a augmenté de 5,5%.

Raisons de l’appréciation du dollar dans les années 1980 et 1990

Certains font déjà le parallèle avec deux autres périodes significatives de hausse pour l’indice. Dans la première moitié des années 1980, où le dollar index avait doublé en valeur suite à la remontée des taux d’intérêts décidée par Paul Volcker afin de lutter contre l’inflation, avant de chuter suite aux accords du Plaza en septembre 1985. La décision concertée des pays du G5 de faire chuter le dollar par des ventes massives avait eu un effet immédiat. Puis dans la deuxième moitié des années 1990, avec une hausse de 50% qui reflétait la stabilité géopolitique retrouvée suite à l’effondrement de l’Union Soviétique, les excédents budgétaires récoltées sous l’administration Clinton, les taux d’intérêts US réels positifs et l’engouement des investisseurs pour les valeurs technologiques américaines. Une hausse qui volera en éclat suite à l’arrivée de George W. Bush au pouvoir. Le creusement des déficits, l’instabilité géopolitique et l’éclatement de la bulle internet signeront une longue période de déclin pour le billet vert, jusqu’en 2010.

Raisons de l’appréciation du dollar aujourd’hui ?

Serions-nous en train d’assister au démarrage d’un nouveau cycle haussier pour le dollar ? Même si la hausse enregistrée depuis le début de l’année n’a encore rien d’exceptionnel, il convient de souligner les forces à l’œuvre poussant le billet vert vers les cimes.

La Commission Européenne¹ prévoit -0,6% et -0,4% de croissance pour la zone euro en 2012 et 2013 respectivement. A cette longue récession dans laquelle est engluée le continent s’ajoute la parade choisie par les Banques Centrales : une politique monétaire accommodante, matérialisée par des taux d’intérêts directeurs bas (0,5%) et des achats massifs d’obligations souveraines, notamment pour les pays de la périphérie.

Hors zone euro, la Banque nationale suisse maintient le taux plancher de 1,20 face à l’euro, décidé en septembre 2011. Mais le statut de valeur refuge pour la devise helvétique a déjà été bien entamé dans l’esprit des investisseurs, puisque le taux EUR/CHF évoluait déjà au-dessus de 1,25 à la mi-mai.

Du côté de l’Asie, les nouvelles économiques soutiennent également l’essor du dollar, avec une croissance moins importante que prévue en Chine (7,7% au T1 2013 contre 8% attendus par les analystes) et des interventions massives de la Banque du Japon. Cette dernière a annoncé, le 22 mai dernier, qu’elle allait poursuivre l’expansion de la base monétaire, en procédant à des achats allant de 60 à 70.000 milliards de yens chaque année (soit 455 à 530 milliards d’euros). Depuis la nomination Shinzō Abe au poste de premier ministre le 26 décembre 2012, la dépréciation du yen face au dollar est flagrante, avec un taux de change USD/JPY gagnant plus de 18%.

Aux Etats-Unis pourtant, les données macroéconomiques ne semblent pas si réjouissantes. Certes, les créations d’emploi ont été meilleures que prévues en avril (165.000 contre 146.000 selon les attentes), et le taux de chômage est tombé à son plus bas niveau depuis quatre ans (7,5%). Mais le nombre d’heures travaillées, lui, est en baisse. En moyenne, les américains travaillaient 34 heures et 24 minutes en avril, contre 34 heures et 36 minutes en janvier dernier. Le nombre de travailleurs temporaires est quant à lui passé de 27,4 millions à 27,5 millions. Sur l’autre front le plus affecté par la crise, l’immobilier, on notera également que les mises en chantier de logements aux Etats-Unis ont plongé de 16,5% en avril (0,85 millions d’unités contre 0,97 millions attendues et 1,02 million en mars).

1. 3 mai 2013, Prévisions économiques du printemps 2013: l’économie de l’UE se remet lentement d’une longue récession, Europa.eu

L’action des banques centrales aura été quelque peu prévisible ces dernières années. Un tel comportement avait d’ailleurs quelque chose d’intentionnel. Alors que la reprise de la croissance économique au niveau mondial s’avérait lente suite à la crise financière, les banquiers centraux ont épuisé tous les moyens traditionnels d’assouplissement quantitatif, tout en essayant de restaurer la confiance parmi les investisseurs. Le tout avec un but : montrer aux agents économiques que des conditions de financement favorables et une politique monétaire accommodantes allaient être la norme pour les années à venir. Dans certains cas, en particulier lors du Federal Open Market Committee (FOMC), les banquiers centraux ont même été jusqu’à partager avec les investisseurs tous les paramètres économiques, ainsi que les différents scénarios d’évolution, qui pourraient façonner la politique monétaire. Tandis que les financiers s’évertuaient jusqu’ici à deviner la direction de la politique monétaire à travers les changements des taux d’intérêts directeurs, et le timing de ces changements, un tel travail s’avérait vain jusqu’aujourd’hui, avec des banques centrales pariant sur la transparence et le partage calculé de l’information. Et les stratégies de désendettement ont maintenu l’inflation à un niveau bas, assurant aux banques centrales que leur objectif de maintien des prix serait largement atteint, en dépit de leurs injections.

Tout ceci pourrait néanmoins changer rapidement. Le potentiel d’inflation n’est peut-être pas si important, mais la prédictibilité des actions des banques centrales et l’uniformité des décisions des banques centrales à travers le monde est en train de changer.

Avec un indice S&P 500 en baisse de 1% entre mardi et jeudi, les marchés ont montré leur capacité à réagir sous tension en cas de retrait des politiques d’assouplissement avant que la croissance économique mondiale n’ait eu le temps de se consolider. Avec des données macroéconomiques floues en Chine, un continent européen encore en récession, des mesures de croissance encore expérimentales au Japon et une reprise de l’économie US faible et lente d’un point de vue historique, il est indéniable que les injections de liquidité sont le principal moteur des marchés boursiers ces derniers mois. Les banques centrales sont donc en train d’évoluer sur une ligne jaune.

En déclarant à Bloomberg que les plans d’assouplissement pourraient se ré-accélérer après un premier tarissement, sans être branchés en pilote automatique, le président de la Réserve Fédérale de San Francisco, John Williams a toutefois calmé les inquiétudes de la veille. Le président de la Réserve Fédérale de St Louis, James Bullard, est allé dans le même sens, en déclarant que même en cas de tarissement, les achats de la FED seraient minorés d’un montant minime. Les banques centrales semblent encore déterminées à acheter de la dette souveraine, ce qui éloigne le spectre d’une correction importante sur les marchés obligataires ou actions à court terme, mais pour combien de temps encore ?

Les perspectives pour la croissance mondiale ne sont pas particulièrement bonnes, même si les indicateurs macroéconomiques s’améliorent, notamment aux Etats-Unis, où une croissance de 2% devrait être atteignable. Si l’économie japonaise continue elle aussi de se redresser, un même niveau de croissance pourrait être réalisé. Cependant, les perspectives pour la zone Euro ne sont pas aussi bonnes, même si l’on peut espérer que le flot continu de mauvaises nouvelles est déjà clairement anticipé par les marchés et qu’à moyen terme un Euro affaibli devrait également permettre de relancer les exportations, et donc la croissance de la zone. Les économies émergentes ont quant à elle dû contenir l’inflation, ce qui s’est traduit par une croissance plus faible que prévue. Néanmoins, si l’on observe ces économies à la lumière des standards de notre Histoire et qu’on les compare à nos économies développées, leurs taux de croissance sont toujours extrêmement forts. Enfin, la croissance chinoise semble décliner inexorablement vers un taux de 7.5% cette année ; atterrissage en douceur ou brutal, ce ralentissement est lui aussi déjà largement pris en compte par les analystes. Peut-on donc encore avoir des surprises quant à la Chine ?

Les mêmes arguments consistant à souligner que les mauvaises nouvelles sont déjà « pricées » par le marché s’appliquent aux marchés Actions. Il convient cependant d’être prudent. Même si les résultats d’entreprise en 2012 seront sûrement sur la bonne voie, certaines prévision des analystes doivent encore être corrigées au regard des faibles taux de croissance attendus à travers le monde pour l’année, en particulier dans la zone euro. L’exubérance irrationnelle des marchés, serait-on tenté de dire, doit souvent être tempérée en début d’année.

Crise des dettes souveraines et rendement des obligations de la périphérie

Les marchés Fixed Income resteront eux aussi volatiles, en particulier dans la zone Euro, où l’aide de la part des gouvernements du Centre et de la Banque Centrale Européenne est attendue afin de faire descendre les rendements des dettes souveraines à la périphérie. Malheureusement, les nouvelles ne risquent pas d’être bonnes étant donné l’état de délabrement des économies grecques, espagnoles et italiennes, et la succession de sommets Européens qui risquent encore de provoquer lassitude et découragement, par manque de résolutions concertées. Même les rendements des obligations américaines et allemandes risquent d’être volatiles.

L’or sera une fois de plus vu comme une classe d’actif jouant son rôle de variable d’ajustement face aux injections de liquidités de la part des Banques Centrales et la détérioration des économies tirant la croissance mondiale. Enfin, le pétrole pourrait continuer de bénéficier d’un printemps arabe prolongé et de tensions sur l’offre au cours de l’année.