Les causes d’un rendement anormal sont multiples : biais d’asymétrie (ex : information ex ante erronée ou incomplète), biais de mesure (ex : mauvaise estimation du rendement espéré), biais du survivant (ex : disparition d’une partie de la population).

Le marché obligataire européen est tumultueux, à de multiples égards, surtout au vu de ce qui se passe à la périphérie du continent. Même si la situation actuelle n’a rien à voir avec ce que l’on a connu l’été dernier, en particulier en Grèce. Quels sont aujourd’hui les effets de l’assouplissement quantitatif décidé par les Banques Centrales ?

Il est particulièrement difficile de ségréguer les effets des programmes d’assouplissement quantitatif décidés par la Banque Centrale Européenne des évolutions propres à chacun des pays plongés dans la crise des dettes souveraines. Que ce soit en Grèce, en Italie ou en Espagne, chacun des pays de la périphérie a en effet connu des changements électoraux décisifs et entamé des réformes économiques et fiscales de grande ampleur. En dehors de la zone euro, la banque d’Angleterre a considérablement fait baisser les rendements des obligations, et pas uniquement ceux des obligations traditionnelles mais également ceux des obligations liées à l’inflation, rendant les taux d’intérêts réels proches de zéro. Selon les statistiques publiées par cette dernière, au 23 mai 2013, les taux d’intérêts réels associés aux obligations étatiques (gilts) étaient tous négatifs pour des maturités inférieures à 8 ans. Tout au plus atteignaient-ils 0,50% pour des maturités situées entre 8 et 25 ans.

Assouplissement quantitatif : quels effets sur les obligations ?

En examinant plus en détails les effets de l’assouplissement quantitatif au Royaume Uni, on se rend compte que c’est surtout la première série qui a eu l’impact le plus important sur les rendements obligataires, quelles que soient les maturités considérées, tandis que la seconde série a surtout eu un impact sur les obligations de court et moyen terme. Les investisseurs s’étaient déjà rués sur les obligations de long terme, présentant les rendements les plus forts. Les prix des obligations étant déjà très élevés suite à leurs achats, ils avaient éliminé de de facto une grande partie de l’impact que pouvait avoir un nouvel assouplissement.

Dans le reste de l’Europe, la situation sur le marché obligataire est encore précaire. Que peut-il se passer à court terme ? Outre des faillites aujourd’hui plus improbables que l’an passé, avec des plans d’austérité déjà bien entérinés, il est difficile d’envisager une situation où les rendements des obligations de bonne qualité augmenteraient. Et les pressions inflationnistes sont encore trop lointaines pour que les investisseurs abandonnent les obligations à faibles rendements pour allouer leur portefeuille sur d’autres instruments. La recherche de rendements sûrs est bien trop importante. A la périphérie de l’Europe, la situation reste sous contrôle fragile. Il semble improbable de voir la notation souveraine des pays en difficulté grimper quelques échelons avant la fin de l’année.

Il est important de connaître le taux actuariel d’une obligation (ou yield to maturity) pour non seulement évaluer l’intérêt de son investissement mais également comparer les différentes opportunités qui peuvent surgir. Il ne s’agit pas d’une mesure parfaite, notamment lorsque les courbes zéro-coupon ne sont pas plates, mais il s’agit d’un premier indicateur de rendement. Comment calculer ce fameux taux actuariel ?

Taux actuariel : définition

Le taux actuariel est le taux d’actualisation qui, appliqué à la somme de tous les flux financiers futurs (coupons et valeur faciale), rend cette dernière égale à la valeur présente de l’obligation.

Pour une obligation dont on connaît le prix de marché, cela donne :

Avec :
• y = taux actuariel
• Prix = Prix de l’obligation sur le marché
• VA = Valeur actualisée de tous les flux
• Flux_i = Montant du flux en date i

Vu sous un autre angle, le taux actuariel est en quelque sorte le taux de rentabilité interne que réaliserait un investisseur en achetant l’obligation sur le marché et en la détenant jusqu’à maturité, percevant au passage les coupons intermédiaires.

Taux actuariel : exemple

Prenons l’exemple d’une obligation 4 ans dont le principal est de 100€, payant un coupon de 2% annuel, et cotant actuellement sur le marché à un prix de 95€. Quel est le taux actuariel de cette obligation ?

On peut d’ores et déjà écrire :

En résolvant cette équation de manière itérative, on obtient y = 3,30%.

Taux actuariel : prime ou discount sur l’obligation ?

Trouver le taux actuariel d’une obligation permet également de répondre à la question suivante : l’obligation cote-t-elle avec une prime ou avec un rabais ?

• Si le taux actuariel est inférieur au taux de coupon, on dit que l’obligation cote avec une prime
• Si le taux actuariel est supérieur au taux de coupon, on dit que l’obligation cote avec un rabais
• Si le taux actuariel est égal au taux de coupon, on dit que l’obligation cote au pair

Il est également bon de noter que le taux actuariel joue un rôle fondamental dans l’évaluation de la sensibilité du prix d’une obligation, notamment à travers sa relation avec la duration.